Category Archives: Finance Consulting

USA – China: Handelspolitik als Wahlhelfer?

4. August 2019

Dr. Felix Regli

Mit seiner Ankündigung im September Zölle auf chinesische Waren im Wert von 300 Mrd. $ zu verhängen hat Trump einerseits den Handelskonflikt mit China deutlich verschärft. Andererseits wurden die Finanzmärkte, nach der eben erst erfolgten Zinssenkung des FED um 25 Basispunkte, massiv verunsichert. China reagierte scharf darauf und drohte Washington mit Vergeltung. Eine kurzfristige Einigung im Handelskonflikt scheint somit eher unwahrscheinlich. Doch warum verschärft Trump den Konflikt so massiv?

Das Hauptziel von Trump ist seine Wiederwahl als Präsident im nächsten Jahr. Mit einer sich deutlich verschlechternden Konjunktur – nicht zuletzt als Folge des Handelskonfliktes –  ist aber seine Wiederwahl mehr als gefährdet. Trump verlangte vom FED seit Monaten erhebliche Zinssenkungen um die Wirtschaft anzukurbeln. Falls sich die Konjunktur deutlich verlangsamt, könnte das FED zu weiteren Zinssenkungen bereit sein. Nach einer allenfalls erfolgten deutlich expansiveren Geldpolitik könnte Trump im Verlauf dieses Jahres schliesslich einen Kompromiss mit China vereinbaren und diesen als grossen Erfolg präsentieren. Folglich sollten die Wirtschaft und die Börsen wieder aufwärts tendieren. Kurzfristig dürfte das FED die Zinsen nämlich kaum wieder erhöhen. Die Chancen für einen Wahlerfolg Trumps würden erheblich steigen.

Ob eine solche mögliche Taktik aufgehen wird, muss sich erst noch zeigen. Denn erstens ist die Zinspolitik des FED nicht mit Sicherheit zu prognostizieren, und zweitens – und dies ist noch wichtiger – besteht keine Garantie, das der bereits angerichtete Schaden in der Wirtschaft kurzfristig überwunden werden kann.

 

 

 

Neue Regierung in Italien als Chance für den Euro?

 

Zürich, 23. Juni 2018

Dr. Felix Regli

Der Euro leidet seit seiner Gründung an Konstruktionsfehlern. Ein Hauptmanko ist das Fehlen eines automatischen fiskalischen Stabilisators. Doch eine Fiskalunion ist bewusst politisch nicht erwünscht, zumindest von einzelnen Staaten.

Die Staaten der Euro-Zone haben sich seit der Gründung des Euro wirtschaftlich sehr unterschiedlich entwickelt. Neben Griechenland ist Italien das einzige Land im Euro-Raum bei dem das Bruttoinlandprodukt pro Kopf seit Einführung der Gemeinschaftswährung im Jahr 1999 nicht gestiegen ist; das heisst, kein Wachstum in fast zwei Jahrzehnten.

2018©EleniRegli

Ohne massive Investitionen in die Infrastruktur ist langfristig kaum Wachstum zu erwarten. Wegen der hohen Schulden (132% des BIP) und mangelnder Wettbewerbsfähigkeit steckt Italien in einem Dilemma. Vor dem Beitritt zum Euro konnte das Land seine Währung jeweils abwerten um so die Wettbewerbsfähigkeit wieder zu verbessern. Doch was ist nun zu tun?

Die neue Regierung will Reformen rückgängig machen, ein bedingungsloses Grundeinkommen einführen sowie tiefere Steuern erheben. Die Auswirkungen dieser Massnahmen werden den Staatshaushalt übermässig belasten. Sollte das Haushaltsbudget tief in die roten Zahlen gehen (und dies ist sehr wohl möglich), so dürfte es zu erneuten Spannungen im Euro-System kommen. Das könnte einerseits zu einer Erpressbarkeit der Euro-Zone führen, indem Italien aus Furcht vor einem ungeordneten Austritt aus der Gemeinschaftswährung übermässige Finanzhilfen zugestanden werden ohne dass die strukturellen Probleme gelöst werden. Andererseits sind aufgrund des italienischen Drucks Anpassungen im Euro-System denkbar. Hier denke ich namentlich an die Schaffung eines Ausstiegsrechts aus dem Euro. Dies müsste so gestaltet werden, dass ein geordnetes Verlassen ohne grosse Turbulenzen stattfinden kann. Für Italien wäre ein geordneter Austritt eine Lösung für das Land um wieder wettbewerbsfähig zu werden.

Obwohl EZB-Präsident Mario Draghi kürzlich mitteilte, dass der Euro irreversibel sei, und der neue italienische Ministerpräsident Conte verkündete, dass Italien keine Absicht habe aus dem Euro auszutreten, muss dem widersprochen werden. Zwar ist aus heutiger Sicht ein Austritt aus dem Euro rechtlich nicht zulässig, doch faktisch ist ein Austritt eines oder mehrerer Länder durchaus denkbar. Schliesslich hat die EU keine Verfügungsgewalt falls ein EU-Land sogar die Europäische Union verlassen will (siehe Grossbritannien). Ein Verlassen des Euro durch Italien, ohne dass vorher eine Austrittsregelung beschlossen würde hätte zwar eine verheerende Auswirkung auf den Euro, könnte aber letztlich nicht verhindert werden.

Zwar beurteile ich die Chance für die Schaffung eines geordneten Austrittsverfahrens nicht als hoch ein, obwohl dies die beste Lösung sowohl für das Überleben des Euros sowie für Italien bei einem allfälligen Austritt ist. Ein Weiterwursteln ohne klare Lösung der gravierenden Probleme ist jedoch wahrscheinlicher. Der Euro in seiner jetzigen Form ohne wichtige Reformen wird langfristig nicht überleben.

Baldiges Ende der Hausse an den Finanzmärkten

 

Zürich, 22. Dezember 2017

Dr. Felix Regli

Extrem niedrige Zinsen, tiefe Volatilität, geringe Verkaufsbereitschaft, freundliches Wirtschaftsumfeld, belebende Unternehmensgewinne, eine unternehmerfreundliche Steuerreform in den USA, dies alles sind Faktoren für ein freundliches Umfeld für die Finanzmärkte. Allerdings gibt es auch Warnsignale wie eine sehr hohe Bewertung der Aktienmärkte. Der aktuelle Aktienkurs in den USA ist im Verhältnis zu den durchschnittlichen Gewinnen der vergangenen 10 Jahre (sog. Shiller KGV) aktuell über 30. Seit 1881 war der Wert nur in zwei Perioden (1929 und 1997-2002) über 30. Der Durchschnittswert betrug knapp 17.

Fukuoka, ACROS 2017©EleniRegli

Dies allein ist jedoch nicht das gefährlichste für eine mögliche Trendumkehr bei dem seit fast 9 Jahren anhaltenden Aufwärtstrend bei den Aktienmärkten. Gefährlich wird es dann, wenn die Langfristzinsen deutlich steigen werden. Wegen der unkonventionellen Geldpolitik gekennzeichnet durch den Kauf von enormen Summen an Anleihen durch die Notenbanken sind die effektiven Marktzinsen bei den Anleihen stark verzerrt, das heisst sie liegen deutlich zu tief. Dadurch konnten sich Unternehmen, die längst vom Markt hätten verschwinden sollen, viel zu günstig finanzieren und wurden so über Wasser gehalten. Eine anhaltend markante Steigerung der Langfristzinsen dürfte viele Firmen mit schwachen Bilanzen das Rückgrat brechen. Denn der Verschuldungsgrad ist in den letzten Jahren deutlich gestiegen.

Auch bei den Staaten hat die Verschuldung gemessen in Prozent der jährlichen Wirtschaftsleistung in vielen Ländern eine gefährliche Belastungsgrösse angenommen. Statt dank der günstigen Finanzierungsmöglichkeiten strukturelle Probleme zu lösen bzw. deren Lösung in Angriff zu nehmen, wurde das günstige Zeitfenster aus politisch opportunem Verhalten nicht genutzt.

Eine gefährliche Situation könnte sich in Italien zusammenbrauen. Die Verschuldung liegt hier bei über 130% des Bruttoinlandproduktes. In der Eurozone liegt die Verschuldung nur bei Griechenland noch höher. Doch Italiens Wirtschaft gemässen am Bruttoinlandsprodukt ist fast 10-mal grösser als jene von Griechenland. Italien ist die drittgrösste Volkswirtschaft der Eurozone. Der Schuldendienst beträgt pro Jahr allein 70 Milliarden Euro. Bei deutlich steigenden Anleiherenditen könnte Italien eine neue Eurokrise auslösen, zumal bis spätestens Mitte Mai 2018 in dem Land Wahlen stattfinden werden und die nahe Zukunft einer stabilen Regierung sehr unwahrscheinlich ist. Bei den Wachstumsaussichten ist Italien ferner Schlusslicht in der EU.

Die globale Verschuldung von Haushalten, Unternehmen und öffentlicher Hand ist seit 2008 von 270% auf gegen 330% des Welt-Bruttoinlandproduktes gestiegen. In den USA hat sich die Nettoverschuldung der im Russel-2000-Index zusammengefassten kleineren und mittleren Gesellschaften fast verfünffacht.

Schliesslich könnte eine weitere Konstellation das Ende des jetzigen Zyklus an den Finanzmärkten signalisieren, nämlich eine inverse Zinskurve. Trotz ersten Massnahmen für einen Ausstieg aus der unkonventionellen Geldpolitik verharren die Anleiherenditen auf einem tiefen Niveau. Die Zinskurve (10-jährige Staatsanleihen minus 2-jährige Staatsanleihen) ist namentlich in den USA sogar flacher geworden. Falls die Zinskurve invers werden sollte, also kurzfristige Anlagen eine höhere Rendite abwerfen als längerfristige Staatsanleihen, so wäre dies ebenfalls ein höchstes Alarmzeichen. Denn seit 1960 sämtlichen Rezessionen eine inverse Zinskurve vorausging.

Den Zeitpunkt einer Trendumkehr bei den Aktienmärkten ist mit Sicherheit nie prognostizierbar. Auslöser können bedeutende wie auch unbedeutende Ereignisse, wirtschaftliche, politische oder psychologische sein. Bei drei möglichen Konstellationen sollten jedoch die Alarmglocken läuten, nämlich bei anhaltend stark steigenden Langfristzinsen, bei einer tiefgreifenden Finanzkrise in Italien sowie bei einer inversen Zinskurve.

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Ist Gold heute sinnvoll als Anlage?

 

Zürich, 21. November 2016, Dr. Felix Regli

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Nach dem Wahlsieg von Trump stieg der Goldpreis kurzfristig auf 1337 $, doch nur Stunden danach begann er wieder zu sinken und liegt aktuell leicht über 1200 $, also deutlich unter dem diesjährigen Höchststand von 1352 $. Wird der Preis weiter sinken?

Hier kurz wesentliche Faktoren, die den Goldpreis beeinflussen.

Unsicherheit bei den Finanzmärkten (diese kann am Volatilitätsindex VIX für den Aktienindex S&P 500 gemessen werden) führt tendenziell zu einem steigendem Goldpreis. In diesem Umfeld scheint sich die Lage nach den US-Präsidentschaftswahlen zumindest kurzfristig beruhigt zu haben. Mehr >  Download PDF Gold-sinnvolle-anlage von Felix Regli_11_2016

Tiefer Ölpreis – Segen oder Fluch?

Zürich, 7. Februar 2016/ViewPick Auszug Februar 2016

Dr. Felix Regli

BP oilSeit Mitte 2014 hat der Ölpreis (gemessen in USD) mehr als 70% seines Wertes eingebüsst, vom Höchstpreis Mitte 2008 gar um 78%. Gründe für den sehr tiefen Ölpreis sind primär dreierlei.

Erstens führt die weltweit träge Konjunktur zu einer geringen Nachfrage. Namentlich die konjunkturelle Lage in China und in diversen Schwellenländern ist schwach bis prekär. Auch in den westlichen Ländern kann die Wirtschaftslage nicht als sehr robust bezeichnet werden und es ist nur mit einem mässigen Wirtschaftswachstum zu rechnen.

Zweitens kämpfen die grossen Ölproduzenten (wie Saudi Arabien, Russland, Nigeria, Venezuela) wegen der tiefen Ölpreise mit hohen Budgetdefiziten und sind deshalb mehr oder weniger gezwungen so viel Öl wie möglich zu produzieren.  Read more in Download PDF FR_ViewPickTiefer Ölpreis

 

Zinswende in den USA mit Folgen für Bondinvestoren

Zürich, 30. Juli 2015

Kommentar von Dr. Felix Regli

In den Vereinigten Staaten zeichnet sich eine baldige Trendwende bei den Zinsen ab. In den USA ist die Wahrscheinlichkeit einer ersten Zinserhöhung des FED nach fast sieben Jahren bei unveränderten Zinsen von 0 – 0.25% bereits bei der nächsten FED-Sitzung am 17. September gestiegen und in Grossbritannien ist ebenfalls mit einem ersten Schritt Ende 2015 bzw. Anfang 2016 zu rechnen. Gemäss FED-Chefin Yellen sollte der Zeitpunkt der ersten Zinserhöhung jedoch nicht überbewertet werden, denn die Geldpolitik werde noch lange Zeit expansiv bleiben. Entscheidend sei der gesamte erwartete Zinserhöhungszyklus. Insgesamt ist nur mit moderaten Zinserhöhungen zu rechnen.

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Während in den angelsächsischen Ländern USA und Grossbritannien die Geldpolitik etwas weniger expansiv werden dürfte, ist im Euro-Raum vorderhand keine Änderung der Geldpolitik zu erwarten. Die Europäische Zentralbank (EZB) kauft seit März 2015 Staatsanleihen von monatlich im Durchschnitt 60 Mrd. Euro, insgesamt bis September 2016 nicht weniger als 1.1 Billionen Euro. Gemäss EZB-Chef Mario Draghi werden die Käufe so lange fortgesetzt, bis sich die Inflationsrate im Euro-Raum dem Zielwert von nahezu 2% annähert. Dies scheint jedoch in den nächsten Monaten ausser Reichweite zu sein. Hier ist noch kein nachhaltiger Anstieg der Inflation in Sicht.

Was für Auswirkungen haben die divergierende Geldpolitik in den einzelnen Währungsräumen?

Wichtig für die Rendite der langfristigen Anleihen sind namentlich die Inflationserwartungen. 10-jährige Staatsanleihen in den USA haben gegenwärtig eine Rendite von 2.31%, jene in Grossbritannien von 1.98%, im Euro-Raum (Deutschland) von 0.72% und in der Schweiz von 0.02%. Seit ihren Tiefstständen in diesem Jahr sind die Renditen in den USA und in Grossbritannien um je 65 Basispunkte gestiegen, jene im Euro-Raum um 64 und in der Schweiz um 28 Basispunkte. Mit Ausnahme der Schweiz, wo wegen der am 15. Januar erfolgten Aufhebung des Mindestkurses gegenüber dem Euro eine Sondersituation besteht, überrascht doch der im Gleichschritt erfolgte Aufwärtstrend der langfristigen Zinsen.

Dies ist einerseits ein Zeichen, dass sich die wichtigsten Bondmärkte trotz mehrfachen Unkenrufen per Saldo nicht vom globalen Trend – ausgehend von den USA – abgekoppelt haben. Anderseits weist dies auch auf mittel- bis längerfristig wohl auf ein allmähliches Ende der deflationären Tendenzen hin. Was die Höhe der Langfristzinsen betrifft, so wurden und werden diese durch die massiven Interventionen der Zentralbanken beeinflusst bzw. niedrig gehalten.

Ein Ende bzw. Abflachen dieser Bondkäufe ist jedoch mittelfristig absehbar, da diese Politik kein Dauerzustand ist bzw. sein kann. Die Kapitalmarktzinsen sind immer noch auf einem sehr tiefen Niveau und werden mittelfristig ansteigen. Für Besitzer von (erstklassigen) Anleihen stehen deshalb eher unruhige Zeiten bevor. Grundsätzlich rate ich im jetzigen Zeitpunkt von Obligationenkäufen ab.

Download PDF Zinswende in den USA und Grossbritannien mit Folgen für Bondinvestoren

Währungen: Trendumkehr des US-Dollars gegenüber dem EURO?

Zürich, 5. Mai 2015

Dr. Felix Regli

Die Stärke des US-Dollars gegenüber dem Euro in den letzten 12 Monaten war mit rund 20% sehr ausgeprägt, zwischenzeitlich betrug die Zunahme gar 25%. Hauptgründe für die Dollarstärke bzw. Euroschwäche sind die sich abzeichnende sachte Normalisierung der Geldpolitik in den USA mit einer ersten Zinserhöhung wahrscheinlich noch in diesem Jahr und einer extrem expansiven Geldpolitik in Europa.

IMG_antik 6839Mit dem gigantischen Kaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) von monatlich 60 Milliarden Euro an Anleihen von Staaten und europäischen Institutionen im Zeitraum März 2015 bis September 2016 möchte die EZB die deflationären Tendenzen bekämpfen und die Konjunktur ankurbeln. Das noch ungelöste Griechenlandproblem trug bisher ebenfalls für den Euro negativ zu Buche. Der schwache Euro ist seitens der Euro-Zone willkommen und zeitigt auch bereits erste Früchte bezüglich sich verbessernder Wirtschaftsaussichten.

In den USA wiesen demgegenüber die letzten Konjunkturindikatoren auf eine eher enttäuschend schwache Wirtschaftsentwicklung hin. Sollte diese Schwäche in den Vereinigten Staaten anhalten, so hätte dies in zweierlei Hinsicht Auswirkungen. Erstens würden die amerikanischen Währungsbehörden ihre beabsichtigte erste Zinserhöhung seit 2006 wohl weiter in die Zukunft verschieben. Zum zweiten würden die Wachstumsunterschiede zwischen USA und Europa kleiner. Das Höchst des Dollars vom 13. März 2015 von 1.05 gegenüber dem Euro könnte der Wendepunkt gewesen sein. Der Dollar war in der Vergangenheit mehrheitlich unterbewertet, ist aber gegenwärtig gemäss Kaufkraft um ca. 12% überbewertet.

“Der Dollar ist unsere Währung, aber euer Problem”, beschied einst John Connally, US-Finanzminister unter Richard Nixon, dem Rest der westlichen Welt. Doch dieses Mal hätte Mario Draghi von der EZB sagen können: der Euro ist unsere Währung, aber euer Problem. Der schwache Euro war gewollt, wenn dies auch nicht explizit ausgesprochen wurde. Doch die Trendwende könnte eingeläutet worden sein. Der in den letzten Tagen weltweit erfolgte deutliche Anstieg der Renditen von Staatsanleihen führte dazu, dass auch viele auf Euro lautende Papiere wieder positive Renditen aufweisen. Dies ist ein deutliches Zeichen, dass der Kapitalabfluss aus Euro-Anleihen sich verringern dürfte. Selbst ein Zahlungsausfall oder ein ungewollter Austritt Griechenlands aus dem Euro würde den Euro wohl höchstens kurzfristig belasten.

Eine Lösung des Griechenlandproblems, wenn auch mit schmerzlichen Begleiterscheinungen, dürfte gar den Euro stärken. Auf einen schwachen Euro bzw. einen starken Dollar würde ich nicht setzen, aber auch nicht auf einen übermässig starken Euro.

 

 

Griechenland Neubeginn nach den Wahlen

Zürich, 26. Januar 2015

Kurzkommentar von Dr. Felix Regli zum Wahlausgang

 

greece-election-2015-what-would-syriza-victory-mean-europeMit dem Wahlsieg der linken Partei Syriza von Alexis Tsipras steht Griechenland vor einem Neubeginn. Dieser Erfolg von Syriza versetzt viele in Europa in Aufregung. Zwei der Forderungen des Wahlsiegers stehen besonders im Fokus, nämlich die Ablehnung verschiedener Reformauflagen, welche die Troika (IMF, EZB, EU) mit der griechischen Regierung vereinbart hatte, sowie die Forderung nach einem Schuldenschnitt. Ein Austritt aus dem Euro beabsichtigt Syriza jedoch nicht.

Positiv zum Wahlausgang ist zunächst zu bewerten, dass Syriza trotz knapp verpasster absoluter Mehrheit im griechischen Parlament, bereits am ersten Tag nach den Wahlen, eine Koalition mit der rechtspopulistischen Partei Unabhängige Griechen (Anel) eingegangen ist und somit keine langwierigen und unsicheren Koalitionsverhandlungen stattfinden müssen. Es wird dennoch sehr schwierige Verhandlungen zwischen der neuen Regierung und den internationalen Geldgebern geben. Ohne einen massiven Schuldenschnitt wird es jedoch kaum gehen, denn Griechenland ist mit fast 180% des Bruttoinlandproduktes zu hoch verschuldet. Ein nachhaltiger Aufschwung ohne Eingeständnisse seitens der Gläubiger ist nicht realistisch.

Positiv zu werten ist ferner – und dies mag viele überraschen – dass eine völlig neue und unverbrauchte Kraft nun die Zügel in der Hand hat. In der Vergangenheit (seit 1974) haben zwei Parteien, nämlich die konservative Neo Dimokratia und die sozialistische Pasok sich jeweils in der Regierung abgelöst. Sie sind für den Schlendrian und die Schuldenpolitik sowie das Klientelsystem der Vergangenheit verantwortlich. Ein Neubeginn kann nun stattfinden. Allerdings sind grosse Konzessionen nicht nur seitens der internationalen Geldgeber, sondern auch von der neuen griechischen Regierung notwendig. Ein definitives Scheitern der Verhandlungen könnte zum sog. Grexit, nämlich zum Austritt von Griechenland aus dem Euro führen. Dies hätte für Griechenland schwerwiegende Konsequenzen. Durch Gelddrucken und Inflation wäre ein Absturz in noch grössere Armut und Radikalisierung wahrscheinlich. Für die internationalen Geldgeber käme dies auch teuer zu stehen. Der Euro könnte jedoch mittelfristig durch den Austritt des bei weitem schwächsten Mitglieds gar gestärkt aus der Situation hervorgehen./ RGX

 

Griechenland mit Euro oder Drachme

Zürich, 19. Januar 2015

Griechenland steht vor brennenden Entscheidungen

Beitrag von Dr. Felix Regli, Finanz Beratung

bank of greeceAm 25. Januar 2015 wählen die Griechen ein neues Parlament. Falls Alexis Tsipras von der Linksallianz Syriza die Wahlen gewinnt, fordert er eine Neuaushandlung des griechischen Sparprogramms und einen Schuldenschnitt von mindestens 50%. Einen Austritt aus dem Euro peilt er jedoch nicht an. Es könnte aber dennoch zu einem solchen Schritt kommen, falls die Verhandlungen der neuen Regierung mit der Troika (EZB, IMF und EU) scheitern würden.

Das hochverschuldete Griechenland ist das schwächste Glied im EURO-Raum. Die Schuldenquote von fast 180% des Bruttoinlandproduktes ist auf Dauer nicht tragbar. Dies ändert nichts an der Tatsache, dass man Griechenland den Vorwurf machen muss, nach dem Beitritt zur Währungsunion – die übrigens nur durch gefälschte Daten sich seinerzeit den Beitritt zum Euro erschlichen hat – hemmungslos die Staatsschulden in die Höhe getrieben hat, ohne sich um die Wettbewerbsfähigkeit der Wirtschaft zu kümmern.

Das Land ist faktisch pleite und wird ohne einen massiven Schuldenschnitt nicht aus dem Tal der Tränen finden, ganz unabhängig wer die neue Regierung anführen wird. Ein grosszügiger Schuldenverzicht – eine ökonomische Vernunft – hätte zudem einen weiteren Effekt. Die Griechen müssten dann ihr wirtschaftliches Schicksal selbst in die Hand nehmen und könnten für ihre Misere die Troika nicht mehr verantwortlich machen. Bei keiner Einigung über Schuldenreduktion und Austeritätsmassnahmen ist jedoch ein Austritt aus dem Euro sehr wohl denkbar. Doch auch dann würde die EU nicht um flankierende Hilfsmassnahmen zugunsten Griechenlands auskommen.

Wie hoch die Ansteckungsgefahr eines Austritts auf andere Euro-Länder besteht, ist nur schwer abzuschätzen, jedoch deutlich geringer als in den letzten Jahren. Eine vielleicht auch heilsame Lektion für die Währungsunion ist nicht auszuschliessen. Der Euro könnte mittelfristig sogar gestärkt aus der Situation hervorgehen. Für Griechenland hätte ein Austritt aus dem Euro jedoch schwerwiegende Konsequenzen. Durch Gelddrucken und Inflation wäre ein Absturz in noch grössere Armut und Radikalisierung wahrscheinlich, was nicht im Interesse Europas sein kann.  DOWNLOAD PDF Griechenland mit Euro oder Drachme

Bild: www.bloomberg.com